Oleh: Muhammad Syarkawi Rauf
Dosen FEB Unhas dan Chairman ASEAN Competition Institute – ACI

Krisis nilai tukar pasca-kesepakatan Bretton Woods System tahun 1944 telah terjadi dalam tiga generasi krisis. Dimulai dari krisis nilai tukar generasi pertama pada tahun 1980-an yang berpusat di negara-negara Amerika Latin, yaitu Chili, Brasil, Meksiko, dan Argentina. Negara-negara tersebut menganut rezim nilai tukar tetap terhadap dolar AS.

Krisis nilai tukar generasi pertama bermula dari aliran hot money yang besar ke negara-negara Amerika Latin. Lalu, terjadi tsunami aliran modal keluar jangka pendek (hot money) karena dipicu oleh kenaikan suku bunga The Federal Reserve (The Fed) pada era Paul Volcker, Ketua The Fed, sebagai respons terhadap inflasi ekstra tinggi di AS pada tahun 1979.

Saat itu, peningkatan suku bunga dolar AS juga diikuti oleh penurunan ekstrem harga komoditas. Hal ini menyebabkan negara-negara Amerika Latin tidak mampu membayar utang yang menggelembung dari 125 menjadi 800 miliar dolar AS pada akhir 1979.

Selanjutnya, krisis nilai tukar generasi kedua tahun 1994 berpusat di Meksiko. Dimulai dari aliran modal masuk sangat besar setelah Meksiko bergabung dengan North Atlantic Free Trade Area (NAFTA). Privatisasi Badan Usaha Milik Negara (BUMN) meningkatkan efisiensi BUMN-nya sehingga menarik masuknya investor asing dalam jumlah besar.

Namun, langkah tersebut masih disertai masalah kredibilitas pemerintah Meksiko menjaga nilai tukar tetap, terutama karena tingginya defisit neraca transaksi berjalan. Nilai tukar peso Meksiko akhirnya mengalami depresiasi ekstrem hingga 50 persen karena aliran keluar hot money yang sangat besar.

Kondisi ini memaksa pemerintah Meksiko mendevaluasi mata uangnya. Kepercayaan investor terhadap peso Meksiko hilang, yang membuat pemerintahnya meminta bantuan International Monetary Fund (IMF) pada awal tahun 1995.

Sementara, krisis generasi ketiga terjadi di negara-negara Asia pada tahun 1997 yang berpusat di Thailand, Indonesia, Filipina, Malaysia, dan Korea Selatan. Krisis terjadi pada saat negara-negara Asia mengalami pertumbuhan ekonomi tinggi, inflasi rendah, defisit anggaran kurang dari 3,0 persen Gross Domestic Product (GDP), dan surplus neraca transaksi berjalan.

Krisis nilai tukar generasi ketiga juga diawali oleh aliran masuk hot money sangat besar ke negara-negara Asia karena investor asing tergiur oleh pertumbuhan ekonomi tinggi. Pada tahap selanjutnya diikuti oleh aliran modal keluar yang meruntuhkan rezim nilai tukar tetap.

Krisis Asia 1997 berbeda dengan krisis generasi pertama dan kedua di Amerika Latin. Krisis Asia 1997 adalah krisis nilai tukar yang sangat luas karena menjalar ke negara-negara lain secara global. Krisis ini ditandai oleh contagion effect, yaitu efek domino yang dimulai dari baht Thailand lalu menyebabkan krisis kepercayaan dan nilai tukar di negara-negara Asia lainnya.

Ekonom Dani Rodrik (2019) dari Harvard's John F. Kennedy School of Government, AS, menyebut krisis Asia 1997 disebabkan oleh hyper-globalisation dari investasi ke negara-negara Asia. Hal ini membuat harga saham di Asia, termasuk Indonesia, meningkat 500 persen.

Lalu, apakah tren depresiasi rupiah per dolar AS saat ini dapat menyebabkan krisis nilai tukar seperti krisis generasi pertama, kedua, dan ketiga? Apa mitigasi risiko yang dapat dilakukan pemerintah dan Bank Indonesia (BI)?

Sebagai perbandingan, pada saat krisis keuangan Asia 1997, pelemahan rupiah per dolar AS sangat cepat hingga mencapai 594 persen dalam setahun, yaitu dari Rp 2.441 per dolar AS pada Juni 1997 menjadi Rp 17.000 pada Juni 1998.

Sementara saat ini, rupiah per dolar AS hanya melemah 5,30 persen, yaitu dari Rp 16.120 per dolar AS pada 14 Agustus 2025 menjadi Rp 16.975 per dolar AS pada 21 Januari 2025. Pada saat yang sama, probabilitas terjadinya contagion effect dari negara lain sangat kecil, seperti krisis Asia 1997 yang dimulai dari speculative attack yang membuat mata uang baht Thailand terdepresiasi sebesar 20 persen hanya dalam sehari.

Peluang terjadinya krisis generasi keempat, seperti krisis generasi pertama, kedua, dan ketiga, sangat kecil. Namun, pemerintah dan BI tetap harus menyiapkan langkah mitigasi risiko terhadap fenomena pembalikan arus modal dari pasar surat utang negara yang ditandai oleh penurunan kepemilikan investor asing dari 41 persen tahun 2018 menjadi 13 persen tahun 2025.

Hal ini tercermin pada net capital flow Indonesia yang negatif sejak kuartal pertama hingga ketiga 2025, yaitu outflow sebesar 387 juta dolar AS pada kuartal pertama 2025, sebesar 3,52 miliar dolar AS pada kuartal kedua 2025, dan 8,07 miliar dolar pada kuartal ketiga 2025.

Tidak banyak yang dapat dilakukan dalam jangka pendek, yaitu: langkah pertama, mengurangi country risk premium melalui komunikasi kebijakan yang lebih teknokratik rasional dibanding retoris populis, sejalan dengan prinsip ekonomi yang mengutamakan kehati-hatian.

Langkah kedua, pemerintah harus mampu meyakinkan pelaku pasar dengan kebijakan moneter dan fiskal yang pruden, menghindari kesan dominasi atau intervensi pemerintah terhadap BI dalam desain kebijakan makroekonomi nasional. 

Langkah ketiga, menjelaskan secara transparan kepada pelaku pasar mengenai kondisi fiskal, khususnya yang berkaitan dengan rasio defisit fiskal terhadap GDP yang telah mencapai 2,92 persen, mendekati batas aman 3,0 persen, dan juga kondisi Debt Service Ratio (DSR) yang nilainya di atas batas aman sebesar 42,3 persen.

Langkah keempat, mendorong BI untuk tidak terburu-buru menurunkan BI rate dalam rangka menjaga selisih suku bunga riil Indonesia dengan AS dalam kondisi country risk premium Indonesia yang tinggi. 

Bersamaan dengan itu, melakukan intervensi di pasar valuta asing secara terukur sehingga menghemat penggunaan devisa.

Langkah kelima, berdasarkan framework kebijakan impossible trinity atau policy trilemma, BI dapat memilih untuk fokus menjaga kestabilan nilai tukar rupiah per dolar AS dan independensi BI dengan mengorbankan kebebasan arus modal.

Singkatnya, opsi pembatasan arus modal secara selektif dapat menjadi kebijakan BI dalam jangka pendek.

Baca juga: Purbaya: Penguatan Rupiah Bukan Faktor Terpilihnya Thomas, Tapi Peran BI